企业股权争夺战之股权战争

  中国主流商业文化的默认逻辑必然是创始人是企业的完全统治者,因为企业的创始人=所有者=实际的统治者,但西方主流商业文化的逻辑是企业的创始人/CEO<董事会<股东会>,在此基础上产生了一系列的公司治理模式。

  2000年的互联网寒冬,只有为数不多的企业成功度过了寒冬。它们分为两大类:一是融资有限,但战略上没有错误,从而得以支撑,二是融资额度足够大,即使犯了战略错误,也有足够的富余来改正错误,曙光初现。盛大陈天桥属于前者,阿里巴马云属于后者。

  IPO后,阿里集团董事会成员将由目前的4人增至9人,阿里巴巴马云控制的阿里创业合伙人将获得其5席提名权。创业合伙人通过投票简单地以多数方式选出董事候选人,如果阿里创业合伙人提名的某位董事候选人在股东大会通过或中途未离任,创业合伙人有权在下一年股东大会之前委任另一位临时董事。关于创业合伙人董事提名权的规定将在IPO后写入阿里集团的公司章程。修改公司章程中关于创业合伙人董事提名的条款,须经全体股东95%的批准。

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  现在的创业合伙人可以提名新的创业合伙人,但需要现有的创业合伙人以每人一票获得3/4以上的通过。

  阿里巴巴的马云和蔡崇信是永久创业合伙人,其他创业合伙人成员在退休或退休时会自动丧失创业合伙人资格。现有创业合伙人中(包括阿里巴巴的马云和蔡崇信),如果现有创业合伙人半数被投票罢免,同样会失去创业合伙人的资格。

  A/B股制度只是赋予了创业者在股东大会投票中的特权,没有超越其股权比例委任董事的特权,而“创业合伙制度”则让创业者拥有了远远超过其股权比例的董事会成员的委任权。在实际企业运作中,实际提交股东大会表决的议案为少数,多数由董事会层面决定。因此,从控制权的实用性来看,控制董事会优于控制股东大会。

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  赌注:基于业绩的评价调整。

  反稀释条款:如果人和商业以低于PE投资成本的价格(1.27港元/股)进行后续融资,PE最初的投资额必须以新的价格重新计算股数,由此产生的股权差额由企业创始人股东无偿转让。

  近年来,洒脱的江南张兰PK鼎晖、李国庆赶出大摩、宗庆后达能等事件,标志着中国企业家契约精神确立任重道远。乔布斯在自己成立的苹果董事会被踢飞时,既没有破坏,也没有对公司不利的言论,最后以实力复出,证明他是世界上最伟大的企业家。不输赌注,遵守契约精神和游戏规则是商业社会最基本的基因,中国一直以来都缺乏这种基因。

  这样的合资没有合谋,导致宗庆后的MBO迂回失败,激怒了宗庆后,导致了宗庆后对达能的强烈对抗。宗庆后的这场“输”,与其说是输给达能太没见识,不如说是输给了同伴选择的错误。如果能像双汇、徐工这样,选择高盛、凯利这样的财务投资者,“条件”可以说得更好,对方可能也会乐于“帮助”。达能和高盛、凯利的区别在于,他们不是财务投资者,而是产业投资者,除了赚钱,产业投资者还关心产业和品牌控制。

  在合资企业中,当一方的控制权达到使合资企业的生存依赖于我方,同时无法获得相应的剩余索取权时,该方有动力通过行使控制权,获得利润分配以外的回报,从而达到控制权与剩余索取权的统一。在实践中,通常是外方利用技术优势损害合资公司利益,如我国汽车合资企业存在非正常损失现象。达能与娃哈哈之争的根源在于合资企业依赖宗庆后的个人能力及其所掌握的市场渠道,但同时宗庆后个人没有可匹配的收益请求权,因合资企业对宗庆后的依赖而产生的对宗庆后合资企业的支配权,与合资企业剩余的请求权不一致的作为“经济人”,宗庆后完全有动力在合资企业体外建立自己的体系,实现利益平衡。

  达能试图利用娃哈哈品牌和宗庆后的个人能力以及娃哈哈的市场网络来实现其投资目的,而宗庆后则试图利用达能的合资来绕过其事业发展和MBO,但双方合资后没有进行有效的合作(或“共谋”)达能的投资模式与以宗庆后为代表的中国企业家和中国法律制度产生了激烈的摩擦和冲突,达能的产业投资者角色阻碍了宗庆后目的的实现,从而也引发了双方的公开对抗。从这个意义上来说,达农和娃哈哈的战斗可以说是“合不谋而合”下的双输。

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  综上所述,宝能系举万科共耗资453.44亿元,包括前海人寿在内的自主资金支出144亿元,杠杆资金309.44亿元,综合杠杆比例2.15倍,除前海人寿保费持股部分外,保能系剩余持股部分自有资金40亿元,杠杆资金309.44亿元杠杆倍数为7.74倍。

  万科员工持股的金鹏资管计划有14亿元来自自有资金(万科管理层获得的经济利益奖励),38亿元为负债,合计规模52亿元。

  万科管理层持股的金鹏资管计划和德胜资管计划,合计优先权资金76亿元,自负资金33亿元,杠杆倍数2.3倍(其中德胜计划自负资金来源不明,假设万科自负)。由此可见,万科管理层同样是擅长杠杆的卓越资本玩家。

  华润和万科历经17年风雨,于2017年1月24日正式分手。巧合的是,万科与第一家大股东深特发公司维持了17年的关系。

  就像20年前的君万之争一样,监管出手,红头文件摆平,宝万之争最后也根据高层意见,深圳市政府出面调解,行政力量彰显。否则,强势的华润不会轻易妥协,宝能和恒大也不会放弃。

  像宝能系这样在一个资金链上很少跨越银监会(银行理财与信托产品)、保监会(万能保险)、证监会(证券公司、基金子公司)三个监管部门,在每个环节都不超过各监管部门规定的杠杆。但如果穿透检查,杠杆比例可以达到15倍,而在我国分工监管的情况下,各会各司其职,难以实现真正的穿透。宝万之争在一定程度上加速了2018年4月27日《资管新则》的上市。

  对收购资金募集、运用的监管本质上是对投资者的保护,而不是对消费者的保护。投资者是承担风险、谋利的主体,与消费者付钱享受产品和服务的预期使用利益完全不同。投资风险意味着投资的结果是不确定的,而不是像消费者那样拥有既定的消费目标。因此,投资者保护侧重于过程保护,立足众筹方向向投资者进行充分的信息披露,以便后者知晓决策,但监管者不能保证不保护特定的投资目的,即结果。

THE END
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